La cotización del euro, al son de la batuta de Berlína falta de capitales foráneos, el bce ya tiene permiso para emitir moneda

La subasta de liquidez compensó la tendencia de los inversores a vender euros y comprar dólares

A lo largo de este semestre académico he ido prediciendo en mis clases la evolución del euro frente al dólar. Analizaba con mis estudiantes las últimas medidas del Banco Central Europeo (BCE), la enésima reunión de Merkel con Sarkozy o las medidas de tal y cual gobierno; y posteriormente lanzábamos un pronóstico.

Acertábamos con una regularidad casi mágica. Tan certeros estaban resultando los análisis que empezamos a usar la evolución del tipo de cambio como una prueba del nueve. Si el euro elegía la dirección estimada considerábamos que nuestro análisis era correcto y si no, simplemente nos habíamos equivocado, mejor dicho, me había equivocado yo, pues soy quien lleva las herramientas de trabajo al aula.

El 21 de diciembre salí de mi clase de quinto de Económicas sin consenso. Grandío, uno de los mejores estudiantes, acostumbrado a invertir en divisas, difirió de mi análisis central. Entendía que Europa caía en recesión y nada había en el corto plazo que evitase el desplome. Al volver a clase, esta misma semana, me acerqué y le dije: «Has acertado con la tendencia del euro y yo me he equivocado». Además de haber acertado, es probable que también obtenga un buen retorno económico. Compró futuros sobre el dólar, que le vencen a finales de febrero, previendo que la moneda única se situará por debajo de 1,36 dólares. Y todo parece indicar que así será.

INYECCIÓN DE LIQUIDEZ

Obviamente, a mí tampoco se me escapaba la posibilidad de una nueva entrada en recesión. El crecimiento del último trimestre del año aporta un crecimiento negativo, el primero del 2012 será similar y sobre el segundo todavía no hay nada escrito. Pero el 21 de diciembre había ocurrido en Europa un acontecimiento que debería pasar, por su naturaleza, a los libros de historia económica. El BCE, emulando a la Reserva Federal, había realizado una inyección de liquidez a gran escala, lo que técnicamente se denomina quantitative easing o relajación cuantitiva. Durante una hora analicé en el aula esta medida. Todos mis análisis llevaban a la misma conclusión: estábamos caminando en la dirección correcta.

Aunque los medios de comunicación habían anunciado a bombo y platillo que la citada medida abriría el mercado de crédito en Europa, convencí a mis alumnos de que la noticia era pura propaganda. Al menos a corto plazo, no veríamos apertura del crédito. Es imposible que se abra la financiación mayorista para la banca sin que antes se abra para el Estado y el día que esto ocurra lo sabremos porque veremos cómo la prima de riesgo ronda los cien puntos básicos y no los cuatrocientos de ahora.

Aunque la medida era buena, lo esperable es que la banca, con ese dinero fácil y barato, proporcionado por el BCE al ridículo precio del 1% anual, compre deuda pública a corto y medio plazo. En ese negocio tan simple -pedir al BCE al uno y comprar deuda al cuatro o al cinco-, la banca puede ganar entre 300 y 400 puntos básicos, mejorar su cuenta de resultados y ganar algo de solvencia. La sobredemanda de deuda pública hundiría la prima de riesgo. El egoísmo de los bancos, dejado a rienda suelta, podría solucionar nuestros problemas. Chapeau, que diría un francés. O como decimos los economistas teóricos, vamos camino de un óptimo de Pareto, un punto de máxima ganancia para las partes.

VISTO BUENO DE ANGELA

La subasta de liquidez había tenido el visto bueno de Angela Merkel. No podía ser de otro modo. No seamos ilusos. Los inversores estaban vendiendo euros y comprando dólares, se marchaban de Europa y lo hacían con la misma determinación que los americanos de Vietnam. Tonto el último. A mediados de noviembre, Alemania lo vio claro, no pudo colocar el cien por ciento de una de sus emisiones. El Reich Financiero ya no era refugio de euros porque, simplemente, la eurozona se estaba quedando sin inversores.

Por otra parte, la depresión del consumo privado en Italia, España y la flojedad de Francia, sus principales mercados, estaba anulando su principal motor de crecimiento: las exportaciones. Y estaba claro que no podía permitírselo. Ahora no. Merkel veía, desde octubre, que por fin sus familias empezaban a consumir. Si conseguía mantener su nivel de gasto público, para lo que era clave que su deuda siguiera teniendo para el Estado alemán un coste irrisorio, y en paralelo oxigenaba al sector exportador, entonces su país podría, por fin, entrar en una senda armónica de crecimiento. Las ventas de Alemania en el exterior dependen de dos parámetros cruciales: la robustez de Europa o un tipo de cambio en la horquilla de 1,20-1,27 dólares por euro.

PRIORIDADES ALEMANAS

Si Alemania tiene que elegir, lo tiene claro: primero asegurar la financiación barata del Estado. Por ello, el 21 de diciembre apoyó la subasta a tres años. Aportaría liquidez al sistema bancario de la eurozona y previsiblemente las entidades usarían ese dinero para comprar deuda a corto de las naciones más solventes. Así fue. Alemania dejó de tener problemas para colocar sus emisiones y el euro empezó tímidamente a apreciarse. Hasta este punto, y gracias a este argumento, sentía que mi excelente alumno no podría salir con éxito de su operación especulativa con euros.

La economía me recuerda muchas veces el tiempo en Galicia. Cuando crees que vas a tener un día de sol, aparece una nube que no esperas y se acabó la fiesta. Dicen que los meteorólogos predicen con exactitud a tres días vista. Los días de desánimo pienso que podría dar mi reino si el lunes pudiera predecir como estará la economía, a grandes cifras, el viernes. Y es que esta crisis se juega desde las trincheras, cada día altera su cara, mueve su semblante.

Cada mala noticia europea parece cincelar una sonrisa en el rostro gélido de Angela, y sí, digo Angela y no Merkel. Ya que no nos deja participar en el diseño de nuestro destino, por lo menos tengamos el descaro de tutearla. La crisis húngara, las incertidumbres sobre Grecia, que tiene que volver a refinanciarse, y el crecimiento americano, que se ha empezado a vislumbrar entre finales de diciembre y principios de enero, rompieron mi análisis a fecha de 21 de diciembre y le dieron la vuelta al euro.

El día de la subasta subía a 1,308 y aguantó en una horquilla de 1,305-1,307 hasta el 28 de diciembre. A partir de ahí la caída ha sido constante. Durante esos seis días, algo menos si eliminamos los festivos navideños, se conoce el dato del segundo trimestre americano, peor de lo previsto, pero también empiezan a conocerse indicadores adelantados, como las solicitudes de subsidios por desempleo, que se colocan en su mínimo trianual. Los datos más inmediatos y otros que llegan en días posteriores hablan de crecimiento con solidez. Se espera que el consumo privado, gracias a la bajada del paro, vuelva a sonreír en el 2012. El sol deja de salir por Europa y los inversores agarran sus alforjas y enfilan camino hacia la zona dólar.

SITUACIÓN IDÍLICA

Angela encara el año 2012 en una situación idílica. Ahora solo le toca no ponerse muy nerviosa y dejar que los húngaros lo sigan pasando mal un par de meses, que no pasa nada. Que los sufridos griegos lloren un poco más, que ya han sonreído bastante. Y que España e Italia paguen una humilde penitencia de unos mesitos. Todo por colocar al euro cerca de 1,20. Por debajo de ese valor, es muy complicado. Ese es el precio que marcan las relaciones comerciales entre ambas monedas: aspirar a más sería ilusorio.

Posiblemente, llegados a 1,23-1,27, Angela empiece a pensar que podría crecer aún más si, aparte de vender a medio mundo, también lo hace en España, Italia o Francia. En ese momento, Alemania sonreirá como un cruel vendedor de enciclopedias acostumbrado a engañar a dulces abuelitas angustiadas por el saber de sus nietos, y se pondrá del lado de Europa. Es cierto que la prima de riesgo bajará y ella se verá obligada a pagar mayores tipos, pero no le importará; la base imponible de su país habrá crecido, estará recaudando más impuestos y la carga de la deuda, aun siendo más cara, será menor sobre el presupuesto.

EMISIÓN DE DEUDA ESPAÑOLA

Hace tres días, el jueves, el Tesoro Público hizo su emisión de deuda. Obviamente era consciente de que las alforjas de la banca española rebosaban de liquidez, no tanto porque hubiera hablado el gobernador europeo Draghi con Fernández Ordoñez, sino porque fue el propio Banco de España el que convocó en diciembre a los responsables de tesorería de las entidades españolas y los exhortó a acudir a la subasta de liquidez del BCE. Y se preguntará usted: ¿por qué tuvieron que avisarlos? A las subastas hay que ir cargado de colaterales, avales, y esos hay que armarlos, no se hace de un día para otro.

Cristóbal Montoro, que ha arrancado un poco despistado, pues ignoraba tanto el déficit fiscal de las autonomías del PP, que son prácticamente todas, como la recaudación por fraude fiscal del 2010, ha diseñado bien la emisión del Tesoro Público. El jueves acertó al doblar la emisión. Podría haberse quedado en los 5.000 millones previstos y provocar con la sobredemanda una brusca caída de los tipos, pero hubiera sido lanzar un mensaje erróneo. Prefirió doblar la emisión y obtener igualmente una bajada que a todos nos pareció refrescante y esperanzadora.

Italia, consciente de que no tiene la fortaleza española, hizo su emisión, pero amarró. Emitió a corto plazo, como hacen todas las naciones que se sienten incapaces de visionar su situación en el largo. Lanzó 12.000 millones a doce meses y a 126 días. Y triunfó. España emitió a tres y cuatro años. El euro no tardó dos segundos en reaccionar. Había empezado el día a 1,271 y lo acabó en 1,2836. No está mal. Cierto es que hubiera podido quedarse en 1,274 si no fuera porque Draghi habló ante Europa y de sus palabras se interpretó que estará espalda con espalda con los nuevos dirigentes de Italia y España. En paralelo llegaron algunos nubarrones del otro lado del Atlántico, con lo que su discurso amable sedujo aún más a los mercados, siempre tan cortoplacistas.

A VENDER ENCICLOPEDIAS

Le habrá dicho Angela a Draghi, su fiel escudero, que toca sonreír y ejercer de vendedor de enciclopedias, que la economía alemana empieza a tener todos sus parámetros equilibrados y que ahora toca que los españoles compren sus lavadoras y automóviles; que nuestros hospitales, carentes de inversiones, adquieran otra vez sus costosas máquinas, y que construyamos nuevos kilómetros de AVE para que sus locomotoras automáticas vuelvan a disfrutar del paisaje español. Es posible. En política europea nunca descarte nada. No hay movimiento sin lógica. No es tierra para inocentes.

La depresión del consumo en España, Italia e incluso Francia gripaba el motor alemán: las exportaciones

La prima de riesgo bajará y Alemania pagará más por su deuda, pero la base imponible del país habrá crecido

El éxito de la última emisión de deuda española estaba garantizado, porque los bancos rebosaban liquidez

Salvo que vayan muy mal las cosas en Estados Unidos, es complicado que la incertidumbre europea atraiga capitales foráneos, con lo cual el euro vacilará con tendencia a la baja hasta que observe signos evidentes de recuperación. Aunque ahora eso qué más da: ¡Al Banco Central Europeo ya le han concedido el permiso para emitir moneda! Si deseamos más euros, no tendremos que convencer a un fondo asiático posicionado en deuda americana o hacerle malamente la pelota a un dirigente del Partido Comunista de China, como así le exigían a Zapatero, que el pobre recorría medio mundo queriendo vender deuda española y nadie le hacía caso. Pobre presidente, la política europea lo devoró. Pensó que Bruselas era la Carrera de San Jerónimo y que sus rivales serían políticos tan débiles como los que habitualmente se ha encontrado en el Congreso durante toda su vida, y nunca mejor dicho, toda su vida. La alta política no es tierra para políticos sin alforjas intelectuales.

En esta Europa de hoy se está haciendo política económica y de nivel, pero en su diseño no tenemos ni voz ni voto. Somos, en lo económico, lo mismo que era el Virreinato de Perú o de La Plata para las cortes de los Austrias: un elemento geoestratégico. Y Castilla se llama hoy Alemania. Y si es duro vivir en un país dominado por terceros, más duro es no enterarse.

Venancio Salcines es presidente de la Escuela de Finanzas.

La canciller Angela Merkel y el primer ministro italiano, Mario Monti, tras la reunión que mantuvieron el pasado día 11 | odd andersen | afp photo

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